8IPO潛規(guī)則八：“投資者關(guān)系”虛設(shè)

　　不少企業(yè)不知道投資者關(guān)系為何物，例如一家大型國(guó)企上市后，上市辦公室的工作人員集體放假了一個(gè)月，期間股價(jià)一直往下掉，沒有人管，沒有人問。正中藥業(yè)，這家位于山西的制藥企業(yè)2000年7月25日在香港上市。企業(yè)上市后，實(shí)際控制人無(wú)視中小股東的利益，在高位集中拋售股票套現(xiàn)。2001年8月間，減持2650萬(wàn)股，套現(xiàn)1350萬(wàn)港元;2002年5～7月，又減持5.2億股，套現(xiàn)1.5億港元，導(dǎo)致股價(jià)連連走弱。頻頻套現(xiàn)引起其他股東不滿，他們聯(lián)手奪走了正中藥業(yè)的控股權(quán)。2003年7月25日，正中藥業(yè)上市三周年之際，被正式停牌，不久被取消上市地位。投資者關(guān)系就是通過信息披露與交流，加強(qiáng)與投資者及潛在投資者之間的溝通，增進(jìn)投資者對(duì)公司的了解和認(rèn)同，提升公司治理水平，以實(shí)現(xiàn)公司整體利益最大化和保護(hù)投資者合法權(quán)益。企業(yè)在上市前，只有一個(gè)上帝即消費(fèi)者;上市后，卻有兩個(gè)上帝，一個(gè)是消費(fèi)者，一個(gè)是股東(投資者)。但很多企業(yè)在上市前的投資者關(guān)系培訓(xùn)僅僅是走過場(chǎng)，上市后對(duì)投資者關(guān)系的經(jīng)營(yíng)僅僅停留在信息披露等淺層次的溝通，企業(yè)管理者并未真正將投資者關(guān)系當(dāng)成自己的重要責(zé)任。

　　從各家公司的招股說明書看，即使是規(guī)模一般的中小企業(yè)，上市發(fā)行的費(fèi)用都高達(dá)三五千萬(wàn)元，這其中究竟幾成是真正支付給券商投行的正常保薦費(fèi)用，又有幾成是不明不白的“公關(guān)”費(fèi)用?這些賬外人是算不清的，但市場(chǎng)有理由質(zhì)疑，現(xiàn)行的IPO審核制度中，證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核部門和發(fā)審委委員們存在很多權(quán)力尋租的機(jī)會(huì)。

　　“中小企業(yè)IPO遭遇潛規(guī)則上市前兜底千萬(wàn)賬外費(fèi)用”:一個(gè)不完善的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，就會(huì)滋生各種“潛規(guī)則”，中國(guó)市場(chǎng)就是如此。從女演員上戲到企業(yè)上市，都隨時(shí)可能被“潛規(guī)則”。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，現(xiàn)在大部分中小板和創(chuàng)業(yè)板上市公司的大股東，常常為上市過程中高達(dá)一兩千萬(wàn)的“不能說”的公關(guān)費(fèi)用兜底。據(jù)一家光電元器件公司的董事長(zhǎng)老李稱，在經(jīng)過了兩年多的上市籌備之后，終于在今年上半年登陸深交所中小板?；貞浧鹕鲜械钠D辛歷程，老李體會(huì)最深的是，當(dāng)大家知道你要上市發(fā)財(cái)?shù)臅r(shí)候，所有人都想來(lái)分一杯羹。更為關(guān)鍵的是，這些大部分都是說不得的費(fèi)用，只能由公司董事長(zhǎng)個(gè)人承擔(dān)。老李說，這些說不得的費(fèi)用最為核心的支出就是財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用，僅這一項(xiàng)就支出了600多萬(wàn)。據(jù)了解，一般上市公司IPO時(shí)的財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用從400萬(wàn)到1000多萬(wàn)不等。除了財(cái)經(jīng)公關(guān)的費(fèi)用外，為了打通各級(jí)政府對(duì)擬上市公司的關(guān)卡也是一筆很大的支出。“現(xiàn)在國(guó)家對(duì)中小企業(yè)的支持力度很大，但只要是需要政府批準(zhǔn)的，都需要各路打點(diǎn)，有時(shí)候申請(qǐng)個(gè)普通的資格，都需要打點(diǎn)幾十萬(wàn)而且還不一定能辦成。

　　現(xiàn)在最引起企業(yè)反感的就是國(guó)家和市政府對(duì)中小企業(yè)的一些補(bǔ)貼，不找關(guān)系打點(diǎn)一下根本到不了企業(yè)，業(yè)內(nèi)潛規(guī)則是四六開，企業(yè)獲得1000萬(wàn)的政府補(bǔ)貼，有400萬(wàn)要返回去給相關(guān)的審批人員?，F(xiàn)在玩得更過，以前是資金下來(lái)后再返錢，現(xiàn)在是不見兔子不撒鷹，如果不先打點(diǎn)400萬(wàn)出去，1000萬(wàn)補(bǔ)貼就進(jìn)不來(lái)”，老李說，400萬(wàn)打點(diǎn)的都是敏感人物，不可能在公司走賬。此外，還有長(zhǎng)達(dá)兩年的時(shí)間里，市政府、區(qū)政府等各級(jí)政府相關(guān)部門的關(guān)懷、行業(yè)協(xié)會(huì)的調(diào)研等，送些禮品是必不可少的，為了保持財(cái)務(wù)報(bào)表的規(guī)范，有些也走不了賬，雖然單筆金額不是太大但長(zhǎng)期下來(lái)費(fèi)用也不小。在上市之后老李才明白，“有些企業(yè)上市失敗兩次了還要沖擊上市，他們老板實(shí)際上是被上市綁架了啊。”

　　現(xiàn)在我們來(lái)分析一下IPO的實(shí)際承銷費(fèi)用

　　大體講，企業(yè)發(fā)行上市成本包括三部分：中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用、發(fā)行與交易所費(fèi)用和推廣輔助費(fèi)用。上述三項(xiàng)費(fèi)用中，中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用是大頭，其余兩項(xiàng)費(fèi)用在整個(gè)上市成本中比例很小。

　　中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用主要包括會(huì)計(jì)師費(fèi)用、律師費(fèi)用、保薦與承銷費(fèi)用、財(cái)務(wù)顧問費(fèi)用等。如果需要評(píng)估資產(chǎn)還需評(píng)估費(fèi)用。在中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用中，會(huì)計(jì)師費(fèi)用、律師費(fèi)用、券商保薦與承銷費(fèi)用三項(xiàng)是最主要費(fèi)用。從以往實(shí)際情況看，會(huì)計(jì)師費(fèi)用在80-150萬(wàn)之間，律師費(fèi)用在80-120萬(wàn)之間，保薦與承銷費(fèi)用在1000-1500萬(wàn)之間。根據(jù)深交所的對(duì)106家中小板企業(yè)統(tǒng)計(jì)，平均上市成本1676萬(wàn)元，占融資額的6%。

　　需要說明的是，在發(fā)行成本中，約占發(fā)行成本90%以上的證券承銷費(fèi)用是在發(fā)行股票成功后，從募集資金中扣除。

　　在進(jìn)行企業(yè)是否上市的決策過程中，需要考慮的成本因素主要包括：稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、高級(jí)管理人員報(bào)酬、中介費(fèi)用、上市后的邊際經(jīng)營(yíng)成本費(fèi)用以及風(fēng)險(xiǎn)成本等幾個(gè)方面。

　　發(fā)行費(fèi)用的一塊大頭是承銷費(fèi)用，其收取金額是新股發(fā)行募資總額的5%-10%，甚至有的項(xiàng)目高達(dá)13%，由此發(fā)行費(fèi)用=保薦審計(jì)等費(fèi)用+發(fā)行股份數(shù)×發(fā)行價(jià)格×承銷費(fèi)用率。

　　9稅務(wù)成本

　　企業(yè)在改制為股價(jià)公司之前即需補(bǔ)繳大量稅款，這是擬上市公司普遍存在的問題。一般情況下，導(dǎo)致企業(yè)少繳稅款的原因主要包括：

　　1、企業(yè)財(cái)務(wù)人員信息和業(yè)務(wù)層面的原因?qū)е律倮U稅款。比如對(duì)某些偶然發(fā)生的應(yīng)稅業(yè)務(wù)未申報(bào)納稅;稅務(wù)與財(cái)務(wù)在計(jì)稅基礎(chǔ)的規(guī)定上不一致時(shí)，常導(dǎo)致未按照稅務(wù)規(guī)定申報(bào)納稅的情況發(fā)生。

　　2、財(cái)務(wù)管理不規(guī)范，收入確認(rèn)、成本費(fèi)用列支等不符合稅法規(guī)定，導(dǎo)致少繳稅款。這種現(xiàn)象在企業(yè)創(chuàng)立初期規(guī)模較小時(shí)普遍發(fā)生，尤其是規(guī)模較小時(shí)稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)企業(yè)實(shí)行核定征收、所得稅代征等征稅方式的情況下，許多企業(yè)對(duì)成本費(fèi)用列支的要求不嚴(yán)，使得不合規(guī)發(fā)票入賬、白條入賬等情況大量存在。一旦這些情況為稅務(wù)機(jī)關(guān)掌握，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)要求企業(yè)補(bǔ)稅并予以處罰。

　　3、關(guān)聯(lián)交易處理不慎往往會(huì)形成巨額稅務(wù)成本。新的所得稅法和已出臺(tái)的特別納稅調(diào)整管理辦法對(duì)關(guān)聯(lián)交易提出了非常明確的規(guī)范性要求。關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的交易行為如存在定價(jià)明顯偏低現(xiàn)象，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)就其關(guān)聯(lián)交易行為進(jìn)行調(diào)查，一旦確認(rèn)關(guān)聯(lián)交易行為影響到少繳稅款的，稅務(wù)機(jī)關(guān)可裁定實(shí)施特別納稅調(diào)整。

　　10社保成本

　　在勞動(dòng)密集型企業(yè)，往往存在勞動(dòng)用工不規(guī)范的問題。比如降低社?；鶖?shù)、少報(bào)用工人數(shù)、以綜合保險(xiǎn)代替城鎮(zhèn)社保、少計(jì)加班工資、少計(jì)節(jié)假工資等等。發(fā)審委對(duì)于企業(yè)勞動(dòng)用工的規(guī)范要求異常嚴(yán)格，因此，擬上市公司一般均會(huì)因此付出更高的社保成本。

　　11企業(yè)上市籌備費(fèi)用

　　企業(yè)上市籌備工作是一個(gè)系統(tǒng)工程，不僅需要各個(gè)職能部門按照上市公司的規(guī)范性要求提升管理工作水平，還要求組建一個(gè)專業(yè)的上市籌備工作團(tuán)隊(duì)對(duì)整個(gè)上市籌備工作進(jìn)行組織與協(xié)調(diào)。因此，上市籌備費(fèi)用對(duì)于企業(yè)來(lái)講，也是必須考慮的成本因素。上市籌備費(fèi)用主要包括：上市籌備工作團(tuán)隊(duì)以及各部門為加強(qiáng)管理而新增的人力成本;公司治理、制度規(guī)范、流程再造培訓(xùn)費(fèi)用;為加強(qiáng)內(nèi)部控制規(guī)范而新增的管理成本等。

　　12高級(jí)管理人員報(bào)酬

　　資本市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)使得企業(yè)在上市決策過程中必須考慮高級(jí)管理人員的報(bào)酬問題。除了高管的固定薪資之外，還要考慮符合公司發(fā)展戰(zhàn)略的高管激勵(lì)政策。高管固定薪資一般不會(huì)因企業(yè)上市而帶來(lái)增量成本，但高管激勵(lì)政策往往成為擬上市公司新增的高額人力資源成本。因?yàn)樵谑袌?chǎng)環(huán)境下，大多數(shù)企業(yè)會(huì)采用高管持股計(jì)劃或期權(quán)計(jì)劃作為對(duì)高級(jí)管理人員的主要激勵(lì)手段。

　　對(duì)于中小民營(yíng)企業(yè)，上市需要考慮的高級(jí)管理人員報(bào)酬問題有時(shí)還表現(xiàn)在高級(jí)管理人員的增加上。大多數(shù)中小民營(yíng)企業(yè)為了滿足公司治理的要求，不得不安排更多的董、監(jiān)事會(huì)成員和高級(jí)管理人員。

　　13中介費(fèi)用

　　企業(yè)上市必須是企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)合作才能實(shí)現(xiàn)的工作。在市場(chǎng)準(zhǔn)入的保護(hù)傘下，中介服務(wù)成為了一種稀缺資源，使得中介費(fèi)用成為主要的上市成本之一。企業(yè)上市必需的合作中介包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、其他咨詢機(jī)構(gòu)、財(cái)經(jīng)公關(guān)機(jī)構(gòu)等。中介費(fèi)用的高低取決于合作雙方的協(xié)議結(jié)果，它的主要影響因素包括目標(biāo)融資額、合作方的規(guī)模與品牌、企業(yè)基礎(chǔ)情況決定的業(yè)務(wù)復(fù)雜程度、市場(chǎng)行情等。部分中介費(fèi)用可以延遲至成功募資后再實(shí)際支付。

　　14企業(yè)上市后的邊際經(jīng)營(yíng)成本費(fèi)用

　　企業(yè)上市給企業(yè)帶來(lái)品牌效應(yīng)和信用升級(jí)，也同時(shí)給企業(yè)帶來(lái)“為名所累”的問題。比如，人力資源成本會(huì)因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)槟矫鴣?lái)的高素質(zhì)人才多了，同時(shí)求職者對(duì)企業(yè)薪資待遇的要求也提高了。再比如，采購(gòu)成本會(huì)因企業(yè)身為上市公司而升高，因?yàn)橛行┕?yīng)商會(huì)因企業(yè)是上市公司而抬高價(jià)碼。因此，一般企業(yè)上市后的經(jīng)營(yíng)運(yùn)營(yíng)成本較上市前高?？紤]上市后的邊際經(jīng)營(yíng)成本費(fèi)用，有助于企業(yè)的上市決策和發(fā)展戰(zhàn)略的制定。

　　15風(fēng)險(xiǎn)成本

　　企業(yè)上市決策面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)就是上市申報(bào)最終不能得到發(fā)審委的通過，這意味著企業(yè)上市工作失敗。這一失敗會(huì)給企業(yè)帶來(lái)許多威脅。嚴(yán)格的信息披露要求，使得公司的基本經(jīng)營(yíng)情況被公開，給了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一個(gè)學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)。另外，中介機(jī)構(gòu)也掌握著大量企業(yè)的重要信息，同樣面臨流失的風(fēng)險(xiǎn)。上市工作的失敗，還使得改制規(guī)范過程中付出的稅務(wù)成本、社保成本、上市籌備費(fèi)用、中介費(fèi)用等前期成本費(fèi)用支出變成沉沒成本，無(wú)法在短期內(nèi)得到彌補(bǔ)。

　　1、承銷費(fèi)用占比最大

　　在整個(gè)上市過程里，承擔(dān)最多工作的券商收取的費(fèi)用是最高的，同時(shí)，這也是不同公司上市成本的最大區(qū)別之處。

　　這其中，承銷費(fèi)用主要按照發(fā)行時(shí)募集金額的多少，按照一定的比例收取，而保薦費(fèi)用則是支付給保薦人的簽字費(fèi)。有人做過調(diào)查，在10家單獨(dú)公布了保薦費(fèi)用的創(chuàng)業(yè)板公司中，這部分的收費(fèi)差異并不大，一般為300萬(wàn)、400萬(wàn)和500萬(wàn)三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，收費(fèi)最高的國(guó)都證券承銷紅日藥業(yè)收取了550萬(wàn)的保薦費(fèi)。

　　區(qū)別最大的是承銷費(fèi)用，這部分費(fèi)用決定了公司上市的成本大小。而從耗費(fèi)資金占比來(lái)看，這部分的費(fèi)用占整個(gè)承銷發(fā)行費(fèi)用的比例也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師、資產(chǎn)評(píng)估等多項(xiàng)費(fèi)用之和。比如，對(duì)神州泰岳超過1.2億的承銷費(fèi)而言，幾百萬(wàn)的其他費(fèi)用幾乎可以忽略。這部分費(fèi)用則要看企業(yè)的談判能力大小。

　　某中等券商保薦人表示：“和央企上市主要靠券商的政府資源不同，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)一般是民營(yíng)企業(yè)，價(jià)格基本上是按市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)定。不過，如果企業(yè)完全符合創(chuàng)業(yè)板上市的標(biāo)準(zhǔn)，又對(duì)自身能夠上市發(fā)行比較有信心，往往會(huì)選擇更便宜的券商，哪怕是一些小券商。而對(duì)一些在過會(huì)標(biāo)準(zhǔn)邊徘徊的企業(yè)而言，他們更愿意選擇一個(gè)政府關(guān)系好的券商，即使多出點(diǎn)錢，能確保企業(yè)可以安全過會(huì)，通過審批。”

　　此外，由于證監(jiān)會(huì)規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市之后還要有3年輔導(dǎo)期，已有券商針對(duì)這點(diǎn)開出了每年100萬(wàn)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。而此前，也有消息人士稱，由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市風(fēng)險(xiǎn)較大，有不少券商一改平時(shí)在整個(gè)項(xiàng)目結(jié)束之后收錢的做法，選擇隨著項(xiàng)目的進(jìn)行階段分批收費(fèi)的做法。

　　2、上市前夕拿捏賣點(diǎn)與成本

　　從實(shí)質(zhì)上講，上市其實(shí)就是通過向公眾推銷自己的企業(yè)而實(shí)現(xiàn)出售公司部分股份的行為。比如，擬上市的企業(yè)需要對(duì)自身進(jìn)行評(píng)價(jià)，明確企業(yè)的“賣點(diǎn)”，如業(yè)務(wù)前景、行業(yè)地位、市場(chǎng)占有率、贏利素質(zhì)等。通常情況下，擬上市的企業(yè)需要具備一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)才能吸引投資者的目光，包括其在市場(chǎng)地位、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、推廣渠道和產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開發(fā)與生產(chǎn)能力等方面的優(yōu)勢(shì)。例如，其在一定的市場(chǎng)范圍內(nèi)銷量排名第一、企業(yè)在過往三年銷量連續(xù)增長(zhǎng)達(dá)到一定比例、企業(yè)的銷售門店數(shù)量達(dá)到一定的規(guī)模、企業(yè)的管理層擁有超過一定年限的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)等等。